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Quelle histoire ! Nous venons sans doute de vivre une des quinzaines les plus surprenantes de l'histoire boursière. Le 30 octobre, le CAC 40 clôturait sur une note pessimiste, en baisse de 4 % sur le mois et de 23 % depuis le début de l'année. La perspective d'un reconfinement lié à la 2^ème vague de Covid déprimait les investisseurs. La perspective d'une « vague bleue » aux élections américaines ne les rassurait pas vraiment. Non pas que Wall Street soutienne Trump : une présidence Biden s'appuyant sur un Congrès à majorité démocrate augmenterait la probabilité d'un plan de relance conséquent. 

Néanmoins, un large succès démocrate pouvait également signifier des hausses d'impôts, un retour de la régulation, voire des tensions sur les taux d'intérêt, autant de facteurs peu prisés des investisseurs. Et nous voilà 10 jours plus tard, dans un contexte totalement différent. La déprime a laissé la place à l'euphorie, et le CAC qui trainait sa misère au mois d'octobre a bondi de 18 % en l'espace de huit séances ! Qui l'eut cru ? 

« Ce qui arrive, ce n'est pas l'inévitable, c'est l'inattendu ». 

Cet adage s'applique tout à fait à ce que nous venons de connaître. La vague bleue est devenue une vaguelette et à l'heure où nous écrivons, si le scénario central reste celui d'une présidence Biden, nul ne peut prédire exactement ce qui se passera d'ici le 6 janvier, date officielle de l'intronisation du prochain président américain. Jusqu'ici, Donald Trump refuse de reconnaitre sa défaite, soutenu, ou en tout cas pas contredit, par une large partie de l'appareil Républicain. Nous sommes peut-être à la veille d'une crise institutionnelle majeure. Les investisseurs n'en sont pas là : ils retiennent surtout que la présidence Biden ne sera pas en mesure de mettre en œuvre des programmes trop radicaux, et que les hausses d'impôts, sans l'aval d'un Sénat toujours républicain, seront remises aux calendes grecques. Le meilleur des mondes, en quelque sorte ! Les élections américaines avaient fait décoller le CAC 40 ; c'est la perspective d'un vaccin contre la Covid-19 qui acheva de le mettre en orbite. Dès que flasha sur les écrans l'annonce de Pfizer et la société allemande BioNTech quant à leur mise au point d'un vaccin efficace à 90 %, le CAC et l'ensemble des indices européens s'envolaient. L'indice parisien clôtura cette séance mythique sur une hausse de 6 %. 

Cette séquence est remarquable, non seulement par son ampleur mais aussi par sa spécificité. 

En effet, la hausse des indices s'est accompagnée d'une rotation sectorielle absolument exceptionnelle, comme nous n'en avions pas vu depuis…, comme nous n'en avions jamais vu en fait. Nous avons souvent parlé dans cette rubrique de la surperformance écrasante des valeurs dites « de croissance » face aux valeurs d'actif. En Europe, les valeurs de croissance ce sont les belles valeurs, les valeurs de qualité, les Nestlé, l'Oréal, LVMH, l'éditeur professionnel Wolters Kluwer, le fabricant de machines à graver les semi-conducteurs ASML ; aux États-Unis ce sont les valeurs de technologie, Apple, Alphabet, Amazon, (Google), Facebook, sans oublier Microsoft et quelques stars de la digitalisation comme Salesforce, n°1 mondial des logiciels de marketing sur le cloud, ou Shopify, un concurrent d'Amazon pour le commerce électronique professionnel. 

Les valeurs d'actif (« value » en anglais boursier), ce sont essentiellement ces valeurs mal-aimées et pas chères qui peuplent les indices européens : les banques, les pétrolières, la distribution spécialisée, sans oublier les valeurs liées à l'hôtellerie-tourisme, mises à mal par la crise de la Covid. Eh bien toutes ces valeurs d'actifs, qui trainaient leur peine depuis des mois, ont pour une fois volé la lumière aux valeurs de croissance. BNP, Total, Vinci, ont grimpé de 30 % à 40 % en dix jours, tandis que Nestlé gagnait péniblement 3 % et Wolters 7 %. Aux États-Unis, on observait la même tendance. Le jour même où est sortie l'annonce du vaccin, on a même vu les cours de Microsoft et Amazon reculer de 2 % et 5 % respectivement ; ne mentionnons pas le titre Shopify qui a chuté de 14 % en séance alors que la banque JP Morgan s'adjugeait 15 % ! Si l'on en croit l'évolution comparée des indices MSCI Value et MSCI Growth, en l'espace d'une semaine, les valeurs d'actif ont effacé quatre mois de sous-performance face aux valeurs de croissance. 

Nous savons maintenant que d'ici la mi-2021, un vaccin sera probablement disponible ; un retour à la normale est devenu le scénario le plus vraisemblable. Toutefois, les indicateurs montrent nettement que l'économie mondiale (hors Chine) a replongé en récession au 4^ème trimestre. Les économistes de ODDO BHF estiment ainsi que la contraction du PIB au T4 2020 serait certes inférieure à celle du printemps, mais atteindrait tout de même 4,5 %. De nombreuses entreprises, en France comme dans la plupart des pays, émergents ou développés (encore une fois la Chine fait exception), sont dans une situation difficile et n'ont pas les ressources nécessaires pour tenir jusqu'à l'été prochain. Bref, cela ira moins bien avant d'aller mieux. Alors que faut-il regarder ? Le verre à moitié vide de la récession ou le verre à moitié plein de la reprise future ? 

Nous optons bien sûr pour le verre à moitié plein. 

A court terme, la bourse est sujette à des perturbations d'ordre comportemental ; à moyen terme c'est le fondamental qui s'impose. Et le fait fondamental, c'est qu'avec l'arrivée d'un vaccin, la pandémie de Covid-19 prendra fin. Nous en tirons quelques conclusions. Ce n'est plus le moment d'être sous-pondéré. Certes, le CAC 40 a fortement monté ces derniers jours, mais il reste encore en retrait de 10 % par rapport au début de l'année. Il y a encore de la marge de hausse. Faut-il pour autant se débarrasser de nos belles valeurs ? Certainement pas. La digitalisation, la santé, la montée en puissance de la classe moyenne dans les pays émergents, tous ces thèmes qui sous-tendent nos investissements, sont des thèmes forts qui ne sont pas près de disparaitre. Mais il convient d'éviter de concentrer les portefeuilles sur des thématiques sectorielles trop marquées. En d'autres termes, la technologie US, c'est bien, mais point trop n'en faut. La période actuelle nous offrira sans doute des opportunités d'investir dans des valeurs qui ont davantage souffert dans le contexte récent. Le choix est large, nul besoin de se précipiter pour autant. Comme nous l'avons dit, la formidable poussée du CAC 40 de ces derniers jours est un évènement exceptionnel qui a peu de chances de se reproduire. 

Hugues de Montvalon
Gérant de portefeuille
ODDO BHF Banque Privée
Rédigé le 12 novembre 2020

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